• EUR / USD /
  • GBP / USD /
  • USD / RUB /
  • EUR / RUB /
ТГК-1 заслужила высокую оценку Источник: 2stocks.ru
Cкачать пост

ТГК-1 заслужила высокую оценку

Серьезно недооцененные по мультипликатору EV/EBITDA акции ТГК-1 можно с уверенностью рекомендовать к покупке

Результаты ТГК-1 по МСФО за первый квартал оказались достаточно сильными.

Между тем производственные показатели компании выдающимися не назовешь. Выработка электроэнергии с января по март снизилась на 3,7% г/г, до 8,5 млрд руб., а отпуск теплоэнергии и упал почти на 7%, до 9,7 млн Гкал. Ухудшение операционных результатов компенсировал рост цен на электроэнергию на РСВ (рынок на сутки вперед) на 21,8% и мощность – почти на 5%, по объектам, введенным в рамках ДПМ, предполагающих повышенные платежи. Благоприятная рыночная конъюнктура на скандинавском рынке Nord Pool обеспечила рост доходов от этого направления на 70% и повышение среднего расчетного тарифа в целом по компании на 24%. ТГК-1 и правительство Санкт-Петербурга заключили соглашение о переходе с этого года на физический метод расчета тарифа. Благодаря этому средний расчетный тариф за тепло повысился на 22,3%, а сама компания получила в виде субсидий из бюджета Санкт-Петербурга и Мурманской области 1,2 млрд руб. после 45 млн годом ранее. Эти средства должны быть направлены на компенсацию недополученных в прошлые годы доходов за предоставление населению тепла по тарифам, не обеспечивающим возмещение издержек.

Благодаря всем этим факторам выручка ТГК-1 за первый квартал поднялась на 10,2%, до 31,9 млрд руб., при росте операционных расходов лишь около 1%, до 22,8 млрд руб. В отличие от ОГК-2 затраты на топливо у ТГК-1, также составляющие более половины от всех операционных расходов,  в отчетном периоде повысились на 7,4%, даже несмотря на снижение выработки. Это объясняется как ростом стоимости топлива, так и падением топливной эффективности.

В связи с ежегодной индексацией заработной платы с 2,0 млрд до 2,3 млрд руб. увеличились отчисления в фонд оплаты труда. Расходы на покупную энергию выросли на 18,4%, до 2,5 млрд руб., на амортизацию — на 24,6%, до 2,3 млрд. При этом компания обнулила статью затрат на аренду, по которой годом ранее было израсходовано 711 млн руб. Этим и объясняется более чем умеренный рост совокупных операционных издержек.

Отмечу, что ранее арендные платежи учитывались в операционных расходах, а теперь перенесены в статью процентных расходов, входящих в состав общих финансовых. Таким образом, по старому стандарту учета операционные расходы ТГК-1 поднялись существенно выше.  В соответствии с предыдущей схемой учета операционная прибыль компании не выросла бы сразу на четверть, до 7,9 млрд руб., и я предлагаю держать этот факт в фокусе.


С начала года совокупный долг ТГК-1 сократился с 19,1 млрд до 13,5 млрд руб., однако из-за упомянутого изменения способа учета арендных платежей финансовые расходы выросли с 306 млн до 852 млн руб., а  финансовые доходы составили 86,9 млн, почти не изменившись. Это вернуло чистую прибыль ТГК-1 к нормальной динамике роста: показатель увеличился на 8,1%, до 6,0 млрд руб.

EBITDA увеличилась на 25%, до 10,3 млрд руб., но этот результат опять же связан с новыми особенностями учета арендных платежей и завышенной операционной прибылью. Соотношение NetDebt/EBITDA при этом уверенно приближается к нулевой отметке, а чистый долг в обозримом будущем может уйти в отрицательную область, учитывая, что эффект от ДПМ гарантированно будет приносить компании повышенные платежи еще пару лет, а планы по продаже доли Fortum (с премией к рынку) по-прежнему актуальны.

На сегодняшний день акции ТГК-1 по соотношению EV/EBITDA самые недооцененные в сегменте российской генерации. При отсутствии серьезных факторов давления на финансовые показатели компании в перспективе года-двух я по-прежнему рассчитываю на дальнейший рост ее чистой прибыли. Не исключено и повышение дивидендных выплат. Правда, в этом вопросе решающую роль играет механизм их расчета, который на текущий момент не вполне прозрачен, поэтому сопряжен с определенным риском. Тем не менее я с уверенностью рекомендую акции ТГК-1 к покупке.